Spotify, più efficienza e velocità operativa per dare ritmo ai margini

Si tratta di numeri in incremento rispetto al passato (26% il Gross margin nel 2023 e 25% quello del 2022) e che sono la conseguenza di un mix di motivazioni. Cause riguardo alle quali, prima di essere analizzate, è utile ricordare il modello di business di Spotify. La multinazionale della musica in streaming divide i ricavi in due aree. La prima, la più rilevante, è quella dell’abbonamento a pagamento (segmento premium) che offre diversi servizi senza pubblicità: dalla musica agli audiolibri fino ai podcast. Questa, alla fine dell’esercizio scorso, è valsa l’88% del giro d’affari. La seconda invece - segmento Ad-Supported - è costituita dagli utenti che non sottoscrivono l’abbonamento, ma sono esposti a pubblicità audio, video e display (12% del fatturato).

Ebbene: il Gross margin del segmento premium, nel 2024, è salito al 33% . L’incremento è, dapprima, l’effetto della maggiore espansione dei ricavi rispetto ai costi delle royalties musicali (pagati alla case discografiche) e delle licenze per gli audiolibri. Inoltre, hanno giovato alcuni programmi legati al markeplace. Cioè: l’ecosistema dove, ad esempio, da una parte l’artista promuove la propria musica, aumentando la visibilità; e dall’altra Spotify - diversificando le entrate - riduce la dipendenza dalle stesse case discografiche. Infine: ha aiutato l’efficientamento operativo. Sul fronte dell’ Ad-supported, invece, il Margine industriale è addirittura passato dal 4 (2023) al 12% (2024).

Qui però, al di là della riduzione nella produzione di podcast, i periodi non sono tra loro confrontabili visto che - due anni fa - erano stati contabilizzati oneri per la riorganizzazione e ri-allineamento dell’attività. In definitiva, quindi, da punto di vista del Gross margin consolidtao è importante sottolineare il contributo soprattutto del settore premium, dove in definitiva il costo del venduto (cui si riconducono royalties per le case discografiche e licenze sugli audiolibri) ha corso meno dei ricavi.

Già, i ricavi. Il giro d’affari, per l’appunto, è salito. Ma, anche qui, quali le motivazioni? Il trend, nel settore premium, è essenzialmente l’effetto dell’incremento di abbonati e del fatturato medio per singolo “subscriber” (Arpu). I primi, a detta degli esperti, sono aumentati in scia - tra le altre cose - alle promozioni per attirare utenti verso la versione premium, agli abbonamenti diversificati (Piani Family e Duo) e alla penetrazione negli emerging. L’Arpu (4,69 euro nel 2024), dal canto suo, ha beneficiato anche del ritocco all’insù dei prezzi. Ubs fa notare che Spotify è stata l’unica realtà di settore a mettere mano a listino negli Usa. Nonostante questo gli abbonati sono aumentati. Il segnale, dice sempre la banca d’affari, che il modello di business e il posizionamento di Spotity è corretto. Con riferimento, invece, all’area Ad- supported il rialzo dei ricavi (sebbene non forte) è conseguenza, in primis, del più elevato “engagement” dei fruitori di contenuti (che ha consentito l’aumento del numero di annunci mostrati e venduti). Non solo. Hanno recitato il loro ruolo il canale diretto (vendite direttamente agli inserzionisti) e quello delle aste automatizzate. Infine, è stata importante la piattaforma pubblicitaria self-service per le pmi.

Ciò detto, è tutto facile come bere un bicchiere d’acqua? La realtà è più complicata. Il gruppo ha dato le guidance per il primo trimestre del 2025. Tra i vari numeri ha indicato di attendersi un Gross margin del 31,5%. Vale a dire: l’indicatore è inferiore a quello dell’ultimo quarter. Alcuni esperti, di fronte di una simile previsione, hanno storto il naso. Tanto che, durante la conference call, è stato anche domandato se non ci fosse l’effetto diluitivo del recente accordo con Universal Music Group. La società, negando commenti sull’intesa con la major rispetto ai margini, ha risposto che la causa principale del trend del Gross margin è la stagionalità. Poi ha sottolineato gli importanti investimenti sui video che - giocoforza - schiacciano la marginalità. Infine, ha rimarcato come l’indicatore, da una parte, sarà maggiormente variabile nell’esercizio in corso; e che, dall’altra, alla fine dell’anno risulterà comunque più elevato di quello del 2024.

Ma non è solo questione di Gross Margin. Sempre con riferimento al quarter in corso, gli analisti hanno sottolineato il rallentamento del rialzo previsto sui nuovi abbonati (solamente 2 milioni). Un problema? Spotify, ribadendo la debolezza stagionale del periodo tra gennaio e marzo, ha in primis detto che quando ci sono risultati superiori alle attese (quali quelli nel quarto quarter) i numeri successivi risultano sempre più soft. Poi: ha spiegato che molto dipende anche dalla strategia di marketing durante l’anno. Già, l’anno. Un altro fronte di dubbi - a detta di alcuni esperti e sempre riguardo alla crescita futura - è la leva del prezzo. Cioè: il rischio è che - anche a fronte della concorrenza- possa non esserci così tanto spazio per il rialzo del listino. L’obiezione - evidentemente non condivisa da Spotify - è avversata dalla stessa Ubs. La banca d’affari prevede che il mercato potenziale globale dello streaming musicale a pagamento possa arrivare, nel 2028, a 922 milioni di utenti (nel 2024 ne sono stimati 722 milioni), con il Cagr 2023-2028 del 6,7%. Non solo. Negli Usa i consumatori aggiungeranno una spesa extra di 3 dollari proprio sul settore “premium music”. Alla fine, quindi, lo spazio di manovra dovrebbe esserci. A fronte di un simile contesto quale la situazione di Spotify in Borsa? La società, per il terminale Bloomberg e al 13/2/2025, ha un P/e sul 2024 di 76,3 volte. Il multiplo è elevato e - a detta di SeekingAlpha - anche altri indicatori quali l’Ev/sales o l’Ev/Ebitda sono superiori a quelli del settore. Il risparmiatore fai-da-te, quindi, deve maneggiare il titolo con molta, molta cautela.